“ 引言： 最近幾個(gè)月，有兩件事讓大家格外關(guān)注。 第一件事就是人民幣貶值。從十月份以來(lái)，人民幣依次跌破眾多重要心理價(jià)位，也就是傳說(shuō)中的各種鐵底，6.7、6.8、6.9、6.95，現(xiàn)在已經(jīng)朝著7飛奔而去。 第二件事就是央行拋售美債。根據(jù)美國(guó)財(cái)政部的月度數(shù)據(jù)，我國(guó)央行已經(jīng)連續(xù)5個(gè)月拋售美債，十月份拋售美債之后，更是被日本超過，屈居美國(guó)海外持有美債數(shù)量的第二位，創(chuàng)2010年以來(lái)的最低水平。 這兩件事連續(xù)發(fā)生之后，國(guó)內(nèi)很多媒體都展開了激烈的討論，有的充滿愛國(guó)情懷，認(rèn)為這是打破美國(guó)金融霸權(quán)，建立人民幣新局面的好時(shí)機(jī)；有的則略顯悲觀，認(rèn)為這是人民幣和中國(guó)經(jīng)濟(jì)比較困難的時(shí)期。 但筆者觀察到一個(gè)有意思的現(xiàn)象，就是同樣是貨幣貶值，同樣的拋售美債，為什么我們中國(guó)的反應(yīng)這么激烈，而日本則十分淡定，甚至樂觀？
1 貨幣貶值：目的越單純?cè)介_心
首先來(lái)看看貶值情況，對(duì)人民幣來(lái)說(shuō)，從十月份以來(lái)兌美元貶值了4%，不到5%（數(shù)據(jù)截至2016年12月17日）。
人民幣兌美元匯率走勢(shì)↓↓↓
那日元呢？恐怕不經(jīng)常關(guān)注匯率的朋友們會(huì)很意外。日元也是從十月份開始貶值，近三個(gè)月以來(lái)日元貶值幅度達(dá)到了驚人15%以上！
日元兌美元匯率走勢(shì)↓↓↓
我們知道，中國(guó)、日本、德國(guó)、韓國(guó)等國(guó)家都是出口導(dǎo)向型的國(guó)家。對(duì)于以出口見長(zhǎng)的國(guó)家來(lái)說(shuō)，貨幣貶值對(duì)于出口產(chǎn)業(yè)十分有利，因?yàn)樨泿刨H值會(huì)帶來(lái)價(jià)格上的競(jìng)爭(zhēng)力，從而讓國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的產(chǎn)品得以更多的出口外銷。
理論上如此，實(shí)際上也是這樣。中國(guó)在人民幣強(qiáng)勢(shì)期間，盡管整體上仍然是貿(mào)易順差，但是貿(mào)易順差的凈額增長(zhǎng)率在逐漸降低。從2014年人民幣開始貶值以后，這個(gè)情況就開始逐漸好轉(zhuǎn)。
中國(guó)對(duì)外貿(mào)易情況↓↓↓
日本出口受匯率的影響似乎更大，從08年開始日元兌美元匯率一直維持在100以下，這令日本的貿(mào)易逆差越來(lái)越大，直到2014年安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)開始展現(xiàn)出一定的作用才令日本貿(mào)易逐漸走出逆差，2016年這個(gè)趨勢(shì)也在繼續(xù)。
日本對(duì)外貿(mào)易情況↓↓↓
既然貶值是好事，為什么我們中國(guó)總讓人感覺有點(diǎn)心不甘情不愿，而日本則是大大方方的笑納呢？
道理其實(shí)挺簡(jiǎn)單的，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是目的越單純，越容易滿足。
日本經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷過泡沫破滅的結(jié)果之后，二十多年一直沒能重塑往日的光輝。盡管日本的失業(yè)率低、國(guó)民生活水準(zhǔn)也還不錯(cuò)，但是日本昔日由經(jīng)濟(jì)騰飛而引發(fā)的自豪感在逐漸消失，這就讓日本國(guó)內(nèi)整體有一種得過且過的心態(tài)。對(duì)日本政府來(lái)說(shuō)無(wú)論用什么手段能讓國(guó)民感受到經(jīng)濟(jì)在好轉(zhuǎn)就可以了，貨幣貶值引起日元的地位下降并不在日本政府的短期考慮范疇之內(nèi)，而且此前日本極盡所能寬松的時(shí)期，日元仍然能夠受到追捧，盡管這和日本政府的初衷相背離，但是也給了日本政府以底氣，可以把貶值單純的看做刺激經(jīng)濟(jì)的手段，不用左顧右盼。
另外日元貶值并沒有引發(fā)像我們國(guó)內(nèi)對(duì)資本外流的擔(dān)憂，這也是極其重要的。
日本不擔(dān)心資本外流可能主要有三個(gè)原因：
第一，從80年代日本因?yàn)槊绹?guó)的原因完全資本開放如今已經(jīng)過去30年了。這三十年里日本經(jīng)歷了大喜大悲，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的承受能力和韌性都顯著提高，面對(duì)資本流入流出無(wú)論從心里還是從金融體系的應(yīng)對(duì)來(lái)說(shuō)都是比較成熟的。
第二，日本在資本開放的過程中，國(guó)內(nèi)資本大量出海置業(yè)（目前日本是全球海外資產(chǎn)最多的國(guó)家），這是一個(gè)持續(xù)的過程，等于是資本外流的情況一直在發(fā)生。所以日本的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)已經(jīng)變得完全適應(yīng)這種情況。
第三，日元作為國(guó)際上重要的儲(chǔ)備貨幣已經(jīng)很久了，當(dāng)然這和日本的經(jīng)濟(jì)地位有關(guān)，但同時(shí)也和日本能夠混進(jìn)西方發(fā)達(dá)國(guó)家這一經(jīng)濟(jì)圈子有很大關(guān)系。俗話說(shuō)圈內(nèi)有人好辦事，同屬西方發(fā)達(dá)國(guó)家陣營(yíng)，就算是想通過匯率來(lái)收割日本也得考慮考慮手足之情。
日本所擁有的這些樂觀因素，目前中國(guó)可能暫時(shí)還不具備。
首先說(shuō)我們的想法比較復(fù)雜。我們就想要貶值帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)利益，還想要人民幣能夠走出國(guó)門，成為和美元分庭抗禮的國(guó)際性貨幣。
作為崛起的大國(guó)，超英早就做到了，趕美也已經(jīng)不遠(yuǎn)了?？扇绻蔀槭澜缟辖?jīng)濟(jì)總量最大的國(guó)家之后，人民幣還得看別人的臉色行事，這無(wú)疑會(huì)對(duì)中國(guó)更長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展造成巨大的困擾，也有損我們的民族自尊心。
為了打消掉上述顧慮，人民幣國(guó)際化的進(jìn)程就必須加速，這也是我們?yōu)槭裁赐茝V雙邊自貿(mào)區(qū)，推動(dòng)貿(mào)易雙邊貨幣結(jié)算，積極的讓人民幣入籃的重要原因。然而無(wú)論怎么推廣人民幣，如果人民幣本身不能夠維持穩(wěn)定，讓外界有使用人民幣作為支付和結(jié)算工具的信心，那么此前做的這些事實(shí)際效果會(huì)大打折扣。從swift公布的數(shù)據(jù)人民幣支付份額下滑道第六位就可見人民幣貶值對(duì)人民幣全球化的弊端。
除了擔(dān)心人民幣國(guó)際化受阻以外，資本外流也是我們常常掛在口頭上的主要憂慮。
資本外流的影響，有利有弊，弊端來(lái)說(shuō)主要有國(guó)內(nèi)資產(chǎn)被拋售，造成資產(chǎn)價(jià)格下跌會(huì)影響金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性；資本外流引發(fā)的流動(dòng)性緊縮也會(huì)令國(guó)內(nèi)剛剛企穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)受到影響。有利的來(lái)說(shuō)，資本走出去會(huì)加強(qiáng)中國(guó)資本在國(guó)際的影響力，也能夠幫助中國(guó)企業(yè)和經(jīng)濟(jì)更高的利用外國(guó)的技術(shù)和資源，從而分散中國(guó)經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。
盡管資本外流有利有弊，短期來(lái)說(shuō)我們更看重的可能是緩解弊端。因?yàn)楹唾Y本走出去帶來(lái)的有利條件，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格暴跌，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)疲軟所帶來(lái)的社會(huì)不安定性后果更為嚴(yán)重。
同時(shí)中國(guó)資本規(guī)?；淖叱鋈ゲ艅倓傞_始，走出去的經(jīng)濟(jì)力量對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)整體的穩(wěn)定性和韌性貢獻(xiàn)還不不是很高，而且從心里上來(lái)說(shuō)無(wú)論是國(guó)民還是領(lǐng)導(dǎo)層，都需要一個(gè)逐漸適應(yīng)的過程。
當(dāng)然從混圈子的角度來(lái)說(shuō)，由于我們崛起的太過迅速，西方發(fā)達(dá)國(guó)家“葡萄酸”的心里一直存在，一旦有空間通過匯率給中國(guó)搞點(diǎn)事，他們應(yīng)該不會(huì)放過；而我們的圈子目前還太小，巴鐵、柬埔寨等國(guó)家遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法給中國(guó)以強(qiáng)力的支持，因而盡快擴(kuò)大我們的交際圈子也十分重要。
2 拋售美債：客觀理解很重要
我們?cè)賮?lái)說(shuō)說(shuō)拋售美債。
最新的數(shù)據(jù)顯示日本持有美債的數(shù)量已經(jīng)超過中國(guó)，這個(gè)數(shù)字其實(shí)可能有些欠妥。因?yàn)橹袊?guó)不僅通過自身的賬戶持有美債，還通過比利時(shí)方面持有。如果把比利時(shí)方面的美債份額也算進(jìn)來(lái)，那中國(guó)可能還是最大的美債海外持有國(guó)。
不論誰(shuí)排第一，最近幾個(gè)月其實(shí)中國(guó)和日本都在拋售美債，本質(zhì)上行為并沒有不同，但兩國(guó)的反應(yīng)卻相差甚遠(yuǎn)。
中國(guó)和日本持有美債的數(shù)量對(duì)比↓↓↓
筆者認(rèn)為國(guó)內(nèi)輿論對(duì)央行拋售美債的行為反應(yīng)如此之大可能是因?yàn)閷?duì)美債的理解有一些偏差。
我們?yōu)槭裁闯钟忻纻?？在我?guó)資本管制體系下，受益于人口紅利和全球化，我國(guó)積累起大量的美元儲(chǔ)備。錢多了就會(huì)有需求進(jìn)行投資和處置，不可能把那么多美金就干巴巴的放在央行里供著。那么哪些地方可以讓我們使用這么多美元呢？
對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)可以選擇的渠道確實(shí)不多。由于不信任中國(guó)，中國(guó)想買西方的企業(yè)、資產(chǎn)、甚至武器等實(shí)物都會(huì)受到很多的限制，而黃金這類保值品的規(guī)模又不足以消耗掉這些美元儲(chǔ)備，因而可能美債是唯一在保證安全的同時(shí)，能夠容納中國(guó)如此規(guī)模巨大的外匯儲(chǔ)備，又能獲得收益的投資途徑。所以中國(guó)買美債更多是無(wú)奈之舉。
了解了購(gòu)買美債的原因，帶著這份客觀我們就能更加清晰的體會(huì)為什么賣美債。作為一項(xiàng)投資品來(lái)說(shuō)，美債價(jià)格長(zhǎng)期走高（美債收益率不斷走低），在債市確定由牛轉(zhuǎn)熊的時(shí)刻，拋售債券資產(chǎn)其實(shí)是比較正確的。全球投資者都在拋售債券資產(chǎn)也是這個(gè)道理。
對(duì)我國(guó)央行來(lái)說(shuō)，拿拋售美債換取的美元，既可以鎖定一部分美債收益，又可以借由美債兌換的美金加大美元供給（或者購(gòu)入人民幣）來(lái)維護(hù)人民幣的穩(wěn)定，一舉兩得。
當(dāng)然有人會(huì)疑問中國(guó)拋售美債，會(huì)造成美國(guó)國(guó)債價(jià)格進(jìn)一步走低，那么對(duì)中國(guó)持有的更多美債來(lái)說(shuō)會(huì)有不利的影響。其實(shí)這個(gè)問題有點(diǎn)像買股票，有拋盤肯定有接盤的。隨著美債下跌，收益率上升，會(huì)有一部分人認(rèn)為價(jià)格足夠有吸引力從而開始買入美債，這些人很可能是美國(guó)機(jī)構(gòu)和民眾，甚至美聯(lián)儲(chǔ)，因?yàn)樗麄儾攀敲绹?guó)國(guó)債的最大買家，中國(guó)和日本僅僅是海外持有美債數(shù)量最多的國(guó)家而已，絕對(duì)數(shù)量上遠(yuǎn)低于美國(guó)內(nèi)部。
除了美債有人買可以一定程度上對(duì)沖中國(guó)賣美債的壓力以外，中國(guó)拋盤增多本身也會(huì)制約后續(xù)拋售美債的空間。
一方面，中國(guó)拋售美債會(huì)令美債收益率不斷走高，經(jīng)過一些列的傳導(dǎo)最終會(huì)引起美元利率的走高，從而使美元更強(qiáng)，造成人民幣的相對(duì)更加弱勢(shì)，反過來(lái)可能會(huì)讓資本流出中國(guó)的速度加快，這顯然不是我們希望看到的。
另一方面，拋售美債這類美元資產(chǎn)，消耗我們自身的外匯儲(chǔ)備，會(huì)造成外匯占款的下降，從而導(dǎo)致國(guó)內(nèi)當(dāng)初吸收美元被動(dòng)投放的人民幣回收，造成市場(chǎng)流動(dòng)性收緊，在經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候流動(dòng)性緊一些無(wú)所謂，目前的局面可能流動(dòng)性緊張對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)不是好事。而拿降準(zhǔn)等方式來(lái)對(duì)沖條件可能也不甚滿足，因?yàn)槟壳百Y產(chǎn)泡沫的壓力仍然比較大。
此外，還有一點(diǎn)可能很少有人能夠想到，中國(guó)大量拋售美債會(huì)造成美國(guó)借貸成本的不斷提高，作為一個(gè)以借債來(lái)發(fā)展經(jīng)濟(jì)的經(jīng)濟(jì)體，資金成本不斷提高會(huì)反噬美國(guó)剛剛轉(zhuǎn)好的經(jīng)濟(jì)，特朗普未來(lái)想要利用發(fā)行債券來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)的難度也會(huì)加大。最終美國(guó)經(jīng)濟(jì)重新轉(zhuǎn)為頹勢(shì)，那么作為中國(guó)最大的出口國(guó)，中國(guó)的出口產(chǎn)業(yè)，乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)也會(huì)出現(xiàn)問題。
所以總結(jié)一下，中美都是承受不了中國(guó)大規(guī)模拋售美債的行為的，起碼目前如此。根據(jù)IMF的估算，我國(guó)的底線是維持外匯儲(chǔ)備在3萬(wàn)億，這么考慮的話，拋售美債的空間也不會(huì)太大了。
相較于中國(guó)這么復(fù)雜的美債操作意圖，日本則又顯得很悠哉。日本持有的海外資產(chǎn)本身就足夠多元化，美債僅僅是一部分，賣掉一些也不會(huì)有什么重大影響。而且日本的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和美國(guó)類似，不存在中國(guó)出口過于依賴美國(guó)的情況。另外，日本央行已經(jīng)長(zhǎng)期采用極端的寬松手段，從效果來(lái)說(shuō)，流動(dòng)性也并不是日本的困擾。
“ 結(jié)束： 中國(guó)目前要著手解決的經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)問題很多，作為吃瓜群眾，客觀冷靜的看待決策者的行為或許對(duì)你我的生活、投資更加有利！
（完）
責(zé)任編輯：姜兆洋
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